Застрашен ли е валутният борд в България?

6003
Застрашен ли е валутният борд в България?

Автор: Иван Димитров, New Europe Corporate Advisory Ltd.

Ипотечните затруднения в САЩ от миналата година прераснаха в напълно завършена финансова катастрофа по целия свят. Обстановката от последните два-три месеца, когато макроикономическите показатели на България също се отправиха надолу, показа абсурдността на мнението, че страната ни ще остане незасегната от тази световна криза. Основен гарант за макроикономическата стабилност в страна ни е валутният борд, а напоследък зачестиха коментарите в общественото пространство, за това дали бордът ще устои на кризата или ще падне. Ние предприехме едно кратко проучване с цел да проверим това.

Ситуацията в България е интересна, защото в условията на валутен борд правителството и централната банка нямат на разположение някои определени регулаторни механизми, като определяне на целеви лихвени нива или печатане на допълнително пари. Страната трябва да държи резерви в чужда валута (FX резерви), покриващи най-малко 100% от цялата парична маса, за да може да уважи по всяко време искания за обмяна на валута по фиксирания курс. Централната банка може да си позволи да увеличи количеството пари в обръщение (да пусне нови пари) само когато има достатъчно покритие за това във FX резерви.

Ето защо основен индикатор за стабилността на валутния борд в България е изменението на покритието на паричната маса от FX резервите. По настоящем БНБ има повече от достатъчно резерви да покрие най-ликвидния паричен агрегат - М1 (предимно банкноти и монети в обръщение). Във всяка банкова система с частичен резерв, като нашата в България, има смисъл да се провери дали БНБ може да уважи напълно всички искания за валутна обмяна - не само за местната валута в обръщение (М1), но и квазипарите, създадени от депозитния мултипликатор на банките (М2). Известна част от депозитите включени в М2 са първоначално направени в чужда валута, затова ние избрахме да разгледаме единствено тази част от М2, която е само в български лева. Графика 1 по-долу показва, че едва напоследък FX резервите превишават нивото на М2 (в BGN).

Графика 1

Това разминаване не представляваше проблем за съществуването на валутния борд досега, когато нивото на доверие сред институциите и бизнеса беше голямо, а финансирането беше евтино и изобилно, но в условията на глобална финансова криза, това може да се промени. В края на 2008 FX резервите рязко изгубиха повече от 20% от нивото си, главно заради драстичното намаляване на правителствения депозит в БНБ (който е част от валутните резерви). За по-малко от шест седмици (от14 ноември до 23 декември 2008 г.) правителството успя да похарчи 4.5 милиарда лева от фискалния резерв, което не е най-доброто решение в навечерието на може би най-лошата финансова криза за последното столетие. Колкото по-големи са FX резервите в централната банка, толкова по-голяма е „възглавницата", която ще поеме удара на световната криза и ще предотврати финансов катаклизъм в България. Както се вижда от Графика 1, последният спад на валутните резерви е причина за сриването на покритието на М2 (в BGN) от FX резервите. През декември покритието изгубва повече от 18 пункта, спадайки до 90%. Ако този негативна тенденция продължи, тя ще изложи на сериозен риск способността на централната банка да удържи фиксирания курс лев-евро.

Друга характерна особеност на българската икономика през последните няколко години беше, че тя преживя невиждан растеж. Бурното разрастване на банковото кредитиране доведе и до бърз растеж на консумацията, което причини постоянно увеличаващ се дефицит по текущата сметка (ТС), достигащ на моменти до 25% от БВП. Този дефицит беше компенсиран от постъпления по капиталовата сметка, създавайки по този начин зависимост от чужди капитали. Сега, когато глобалната криза пресуши източниците на това външно финансиране, стана ясно, че „няма безплатен обяд" и дефицитът по ТС не е устойчив. Местните бизнеси и частни лица могат да плащат за вносни стоки и услуги единствено чрез обмяна на техните парични наличности от лева в чужда валута (освен ако нямат доходи в чужда валута). Така нивото на FX резервите в БНБ се оказва един вид мярка за това, колко време страната ни може да си позволи дефицита по текущата сметка. Графика 2 показва съотношението на FX резервите към дефицита на ТС. Това съотношение представя скоростта, с която харчим пари, измерена в месеци, т.е. за колко месеца биха стигнали настоящите валутни резерви, ако дефицитът по ТС и FХ резервите останат на сегашните им нива (т.нар. „темп на изгаряне на парите" - от англ. „cash burn ratе").

Графика 2

Това съотношение е циклично по природа, като се подобрява през лятото, заради туристическия сезон и пада през останалата част от годината до средна стойност 18 месеца (т.е. настоящите FX резерви биха покрили дефицита по ТС за година и половина напред). Въпреки резкия спад на FX резервите през последните два месеца на 2008 г., графиката показва, че съотношението всъщност не е пострадало, а напротив - леко се е подобрило. Това се дължи на факта, че дефицитът по текущата сметка намалява по-бързо отколкото падат валутните резерви - вносът се свива, понеже лицата и компаниите отменят или отлагат свои оперативни и инвестиционни планове, намалявайки консумацията и общото търсене. Въпреки това, големият дефицит по текущата сметка остава една от най-сериозните заплахи за валутните резерви и макроикономическата ситуация в страната, тъй като резервите могат да бъдат източени много бързо, ако тенденцията на голям дефицит продължи.

Друга употреба на валутните резерви е да служат за обслужване на плащания по външния дълг. От особена важност е краткосрочният външен дълг (КсВД), който представлява всички задължения, които трябва да бъдат погасени в срок от една година. Както може да се види от Графика 3, съотношението на валутните резерви към краткосрочния външен дълг (FX / КсВД) методично пада през последните три години.

Графика 3

Ситуацията достигна критична точка през м. ноември 2008 г., когато това съотношение падна близо до 100%. Графиката също показва, че FX резервите продължават да падат дори по-стремително през м. декември. Въпреки че почти изцяло това е частен дълг (на финансови институции, компании и домакинства), рязкото намаляване на покритието (до нива под 100%) означава, че правителството и централната банка няма да могат да гарантират или да помогнат при рефинансирането на частния дълг в тези трудни времена на замразен кредит и недостиг на външно финансиране. Частните външни задължения с настъпващ матуритет допълнително ще увеличат търсенето на евро (валутата, в която повечето от външния дълг е деноминиран) и това може сериозно да застраши способността на централната банка да поддържа фиксирания обменен курс към еврото.

Заключение: Засега нищо драматично не се е случило в България: няма банка обявила фалит, нямало е атака срещу валутния борд, дефицитът по текущата сметка е управляем, а валутните резерви са все още на доволно високо ниво... Въпреки това обаче, тенденциите описани по-горе са реални, случват се в момента и са се отправили в неблагоприятна посока, застрашавайки съществуването на валутния борд. Ние просто се надяваме, че бъдещето ще докаже, че нашите опасения за борда са били напразни, и че страната ни в момента не е на прага не нещо крайно неприятно.

Авторът е анализатор инвестиционно банкиране в New Europe Corporate Advisory (NECA). Кенет Лефковиц също допринесе за статията. NECA е бутик за инвестиционно банкиране и корпоративни финанси, консултиращ по сливания и придобивания, дялово и дългово финансиране, приватизации и фирмено преструктуриране/оптимизация.

Facebook Коментари

Добави коментар

Екипът на Profit.bg Ви благодари, че използвате кирилица за вашите коментари.
В случай, че коментарът Ви съдържа нецензурни квалификации и лични нападки или обиди на расова, сексуална, етническа или верска основа, той ще бъде изтрит от модератора на сайта.

Коментари

do krammer
# 0
15:02 | 17 February 2009
точно това е най-голямата измама, че с пресъхването на кредитите ще се намали и дупката в дефицита. Точно обратното. Просто, защото борда стимулира неконкурентноспособност на икономиката и допълнително натиска българския износ и обратно стумулира по-евтиния внос(заради обезценката на валутите в ЦИЕ). Резултата ще бъде катастрофален, ако не се вземат мерки и най-важно еврофондовете и железни рестрикции в бюджета.
krammer
# 1
19:02 | 16 February 2009
дефицита по търговския баланс ще се изчисти с кризата, остава порлема с огромния частен дълг. Кредиторите ни вече ни смятат за рискови, и ще теглят всяко възможно евро...
ненене
# 2
14:02 | 16 February 2009
това е анализ пост-фактум. Нещата в България са още по-зле и то с огромни темпове от януари насам и за вбъдеще поне до есента. Просто дефицита по ТС изсмуква парите от България, а насреща не получаваме достатъчно. И момента, в който трябва да печатаме пари е много близко. Особено при слаб туристически и аграрен сезон.
Абонирайте се за електронния
информационен бюлетин на Profit.bg