Мъртъв ли е диверсифицираният портфейл? AI бумът преобръща едно старо инвестиционно правило

С възхода на AI суперакциите американският фондов пазар рядко е бил толкова концентриран. Експлозивните печалби на тези книжа пораждат опасения, че инвеститорите може би „слагат твърде много яйца в една кошница“.

Бурният успех на шепа имена, свързани с изкуствения интелект, възражда и един стар дебат в инвестиционните среди: доколко изобщо работи диверсифицираният портфейл.

Съвременната теория показва, че инвеститорите извличат редица ползи от притежаването на диверсифициран портфейл, съставен от голям брой акции, в комбинация с безрискови държавни облигации. Според пионерското изследване на Харри Марковиц най-важното е, че така може да се постигне сходна доходност при по-ниски нива на волатилност. В този смисъл в продължение на десетилетия диверсификацията се смята за единствения „безплатен обяд“, достъпен за повечето инвеститори; Марковиц, икономист от Университета в Чикаго, получава Нобелова награда за икономика за това изследване.

Технологичният сектор става все по-концентриран – шанс или риск за инвеститорите на Уолстрийт?

Но тъй като американският фондов пазар става все по-рязко разделен между победители и губещи, някои започват да поставят под въпрос дали притежаването на широко диверсифициран портфейл от акции все още има смисъл. Професионалните мениджъри може да постигнат по-добри резултати за клиентите си, ако държат концентриран портфейл между 10 и 30 позиции, според статия, публикувана през 2017 г. от Alpha Theory, софтуерна платформа за инвестиционни мениджъри.

Откакто американският пазар на акции излезе от краткия, но болезнен мечи пазар от края на 2022 г., идеите, изложени в манифеста на Alpha Theory, отново влязоха в разговорите в управлението на активи. Доходността на индекси като S&P 500 и Nasdaq Composite беше непропорционално задвижвана от малък брой компании с мегакапитализация, най-вече в технологичния сектор, тъй като бумът на изкуствения интелект преобрази инвестиционния пейзаж.

Morgan Stanley: Има риск от корекция на пазара на акции, ако Фед вземе „правилното“ решение за икономиката на САЩ

Брайън Чингоно, директор „Количествени изследвания“ във Verdad Advisers, разглежда дебата в анализ, споделен с MarketWatch. Той посочва, че е бил подтикнат да се задълбочи след няколко разговора с инвеститори и капиталовите алокатори - експертите, които разпределят средства към инвестиционни мениджъри от името на пенсионни фондове, дарителски фондове и други големи пулове от капитал.

„Забелязахме предпочитание към по-концентрирани портфейли, което очевидно контрастира с това, което обичайно се преподава в курсовете по финанси“, казва Чингоно пред MarketWatch.

BofA: Акциите от „Великолепната седморка“ са в балон, който ще расте още

Не е тайна, че през последните години теглата в S&P 500 станаха значително наклонени към най-големите компании.

Майкъл Кантровиц, главен инвестиционен стратег в Piper Sandler, коментира, че индексът на големите компании е по-концентриран, отколкото във всеки друг момент през последните 100 години.

Стратези по акции в Goldman Sachs установяват, че десетте най-големи компании в S&P 500 формират приблизително 40% от стойността на индекса. Това потенциално може да създаде проблеми за инвеститорите, които поверяват парите си на индексни фондове като SPDR S&P 500 ETF или Vanguard S&P 500 ETF.

Понижението на лихвите от Фед крие капани за Уолстрийт

Основателят на Alpha Theory Камерън Хайт, автор на статията от 2017 г., не е сам в поставянето под въпрос на достойнствата на диверсификацията.

През годините редица легендарни инвеститори изразиха собствени съмнения. В писмото си до акционерите от 1993 г. Уорън Бъфет от Berkshire Hathaway Inc. пише, че компанията му не се придържа към „догмата за стандартната диверсификация“. Противно на общоприетата мъдрост, по-концентрираният портфейл всъщност може да намали риска, тъй като изисква от мениджъра на активи по-добре да разбира икономическите характеристики на инвестициите си, отбелязва Бъфет във въпросното писмо.

Няколко абзаца по-късно обаче той уточнява, че този подход е изцяло за професионалисти. Инвеститори, които нямат задълбочено разбиране за американската индустрия, е по-добре да се придържат към индексен фонд.

Питър Линч, бивш мениджър на легендарния взаимен фонд на Fidelity - Magellan Fund - е сочен за човека, въвел термина „di-worsification“ (игра на думи с diversification), за да осмее ненужно усложнените портфейли. В лекция от 1997 г. Линч казва, че би бил щастлив да притежава дори само една акция в портфейла си.

BlackRock: Традиционният 60/40 портфейл вече не осигурява надеждна диверсификация

Хайт от Alpha Theory отбелязва в доклада си от 2017 г., че първоначално е написал своя „манифест за концентрация“, за да адресира предизвикателство, пред което са изправени клиентите на фирмата му.

С течение на времето броят на фондовете с голяма капитализация, които надминават S&P 500, е малък. Според последния анализ на S&P Dow Jones Indices около 95% от активно управляваните фондове с голяма капитализация в САЩ са изостанали спрямо популярния бенчмарк през последното десетилетие, след приспадане на таксите.

Хайт започва, като поглежда отблизо портфейлите на клиентите си, става ясно от доклада. Първоначално констатациите му са обезкуражаващи: само 51% от позициите носят печалба. Въпреки това мнозина в крайна сметка постигат положителна доходност, защото последователно заделят повече капитал за печелившите си позиции, отколкото за губещите.

Хайт заключава, че най-опитните инвеститори са склонни да насочват повече капитал към най-обещаващите си идеи. Тъй като пазарите стават все по-конкурентни, убедителните възможности са все по-трудни за намиране. Щом идеите с висока убедителност обикновено носят по-добра ефективност, защо мениджърите да не ограничат портфейлите си до между 10 и 30 такива залога?

Този подход би позволил на мениджърите да отделят повече време, за да разберат по-добре характеристиките на избраните инвестиции. Междувременно капиталовите алокатори биха могли да постигнат много от ползите на диверсификацията, като разпределят средства между множество различни мениджъри.

Хайт също установява, че позициите, които показват „натрупване“ (crowding), са склонни да се представят по-добре във времето. Като доказателство посочва дългосрочното превъзходство на Goldman Sachs Hedge Fund VIP Index, което според него показва, че хедж фонд мениджърите наистина са добри селектори на акции.

Goldman Sachs Hedge Industry VIP ETF (GVIP −1,21%) е поскъпнал с 293,26% от 3 ноември 2016 г., според Dow Jones Market Data. S&P 500 е нараснал с 220,4% за същия период.

Наскоро Питър Опенхаймер, ръководител на глобалната стратегия за акции в Goldman Sachs, заяви, че настъпва нова ера на пазарите.

Инвеститорите, които успеят бързо да идентифицират победителите и губещите, могат да са големите печеливши. Тези, които се придържат към стратегии, работили в миналото – като просто купуват и държат индексни фондове – може да останат разочаровани.

Глобалните пазари навлизат в нова „постмодерна“ ера. Ето кой ще печели повече, според Питър Опенхаймер от Goldman Sachs

Други експерти оспорват изводите на Alpha Theory. Брайън Чингоно от Verdad симулира 10-годишната доходност на десетки хиляди портфейли с между 5 и 500 позиции, използвайки данни за представянето на пазара на американски акции от 1996 до 2023 г.

Той установява, че медианната сложна доходност при хиперконцентрираните фондове е по-ниска от медианната доходност на по-диверсифицираните им аналози. Освен това около 40% от концентрираните фондове в симулацията постигат годишна доходност под 5% за десетилетие.

Въпреки че изследването на Чингоно разчита на симулирана доходност, в доклада си той цитира по-ранно академично проучване, което разглежда реални взаимни фондове и стига до подобно заключение.

Докладът на Alpha Theory предлага най-убедителния аргумент в полза на по-концентриран портфейл, казва Чингоно. Но анализът на фирмата е порочен в един съществен аспект: игнорира ефекта на „пристрастието към оцелелите“, нещо, което самият Хайт признава в доклада.

„След като видите цялото разпределение на резултатите, става съвсем ясно, че в интерес на инвеститора е да диверсифицира, а не хиперконцентрира“, казва Чингоно пред MarketWatch.

След като Фед понижи лихвите, инвеститорите могат да се фокусират върху истински важните неща за пазарите

Мениджър на активи на Acadian Asset Management Оуен Ламонт отправя още по-силна контрааргументация в доклад, който публикува през март. Фактът, че най-добре представящите се хедж фондове през 2024 г. сякаш приемат концентрацията, не оправдава този подход; той просто означава, че волатилността при тези фондове е по-висока, отколкото при инвеститорите с диверсифицирани портфейли.

„Идеята, че концентрираните портфейли са по-малко рискови, е „просто безумна - напълно невярна и несъвместима както с доказателствата, така и с теорията“, казва Ламонт. Той поставя под въпрос и схващането, че залагането на няколко идеи с висока убедителност може да генерира значимо превъзходство. „Това предполага, че професионалистите могат надеждно да предвиждат бъдещето, но историята показва, че на практика това е изключително трудно.“

От „не залагайте на спад на лихвите“ до „акциите са преоценени“: Какво ново каза Пауъл

Междувременно американските акции паднаха от рекордно високите си нива във вторник, след като председателят на Федералния резерв Джером Пауъл говори за първи път, откакто централната банка намали лихвените проценти миналата седмица.

Технологичният Nasdaq, бенчмаркът S&P 500 и Dow Jones Industrial Average затвориха съответно с 1%, 0,6% и 0,2% надолу.

Председателят на Фед заяви, че „няма безрисков път“ за постигане на двойния мандат на централната банка за поддържане на пълна заетост и ценова стабилност в американската икономика и че акциите са „доста високо оценени“.